Сексъюритизация

В результате финансового кризиса секьюритизация стала ругательным словом
Трансграничная распашка
В этом году эксперты ожидали, что банки начнут массово проводить секьюритизацию своих активов. По их оценкам, секьюритизированные активы за последний год должны были составить, как минимум, $3 млрд (см. БИЗНЕС №21 от 21.05.07 г., стр.54-59). Прогнозы аналитиков подкреплялись заявлениями многих финучреждений о подобных планах на 2008 г. В частности, об этом сообщили ПриватБанк, “Райффайзен Банк Аваль”, “Родовід Банк”, Международный ипотечный банк, “Альфа-Банк (Украина)” и Укргазбанк. Михаил Харенко, партнер юридической фирмы “Саенко Харенко”, говорит: “Сейчас многие финучреждения рассматривают возможность проведения трансграничной секьюритизации активов. Наша фирма ведет четыре проекта по секьюритизации, которые уже прошли подготовительную стадию. В основном наибольшую заинтересованность банки проявляют к секьюритизации ипотечных активов и автокредитов. Также растет интерес к секьюритизации потребительских кредитов”.
Заинтересованность банкиров в использовании этого финансового механизма можно объяснить прежде всего тем, что проведение классической сделки секьюритизации предусматривает списание активов с баланса банка и позволяет улучшить показатели адекватности капитала. Особенно актуально это стало после того, как в феврале текущего года вступило в силу постановление НБУ №368, принятое в 2007 г., которым вносятся изменения в Методику расчета норматива адекватности капитала (Н2; см. БИЗНЕС №49 от 03.12.07 г., стр.62). В частности, в расчет Н2 были введены поправочные коэффициенты, которые существенно занизили значение данного показателя банков, активно выдающих валютные кредиты на длительные сроки и не имеющих при этом соответствующих возможностей фондирования. Согласно документу, невыполнение норматива Н2 влечет за собой весьма жесткие санкции — от ограничений проведения операций с инсайдерами до запрета привлекать средства физических и юридических лиц, что фактически может парализовать работу финучреждения.
Кроме того, ужесточение Нацбанком требований к резервированию привело к повышению спроса на межбанковские кредиты, а следовательно, к их стремительному удорожанию. Участники рынка отмечают, что проблемы с ликвидностью в дальнейшем будут только усугубляться, соответственно, стоимость денег будет расти. В результате для банков очень актуальным стал вопрос привлечения дополнительных финансовых ресурсов. “Интерес банков к выпуску ипотечных облигаций или проведению секьюритизации на данном этапе возрос в связи с уменьшением ликвидности рынка, ограниченным доступом к иностранным долгосрочным ресурсам и ужесточением регулятивных нормативов НБУ. Поэтому рынок находится в ожидании увеличения объема сделок банков по выпуску ЦБ”, — уверяет Анжела Пригожина, директор департамента корпоративных коммуникаций и исследований “Райффайзен Банка Аваль”.
Дороговато будет
Несмотря на внешнюю привлекательность секьюритизации, многие финучреждения были вынуждены отказаться от этой процедуры или отложить ее на неопределенный срок. Например, не стали проводить запланированные сделки по секьюритизации “Родовід Банк”, Международный ипотечный банк и Укргазбанк. Банкиры объясняют такой шаг прежде всего дороговизной проведения сделки. “Одним из основных сдерживающих факторов (при принятии решения о проведении секьюритизации. — Ред.) для большинства банков все еще остается вопрос стоимости самой транзакции”, — рассказывает Игорь Егоренко, главный экономист отдела фондирования и отношений с инвесторами управления международного бизнеса “Родовід Банк” (г.Киев; с 1990 г.; 3 тыс.чел.). Согласен с коллегой и Юрий Каменецкий, директор департамента инвестиционной деятельности Укргазбанка (г.Киев; с 1993 г.; 2,5 тыс.чел.): “Мы рассматривали возможности привлечения денег на международных рынках капитала. Однако пришли к выводу, что снижение стоимости ресурсов, привлеченных таким образом, не является достаточным для того, чтобы оправдать затраты на проведение сделки”. По словам экспертов, расходы на секьюритизацию составляют не менее 3,5% стоимости проданных активов. При этом значительную долю в структуре таких расходов занимают фиксированные затраты. В них обычно входят расходы на услуги юристов — около $1 млн., на аудит и структурирование кредитного портфеля, на создание SPV-компании. Также, в зависимости от успешности проведения сделки, должны быть выплачены комиссионные лид-менеджеру. Кроме того, после проведения сделки банк все равно продолжает обслуживать списанные с баланса кредиты.
В то же время некоторые эксперты отмечают, что дорого обходятся первые подобные сделки, последующие же намного дешевле. Возможно, этим объясняется и тот факт, что ПриватБанку в текущем году удалось провести секьюритизацию портфеля автокредитов (см. “Прецеденты” на стр.60).
Юрист — о расходах
Михаил Харенко (32), партнер юридической фирмы “Саенко Харенко” (г.Киев; с 2004 г.; 60 чел.):
— При принятии решения о проведении трансграничной секьюритизации следует учитывать относительно высокую стоимость данных сделок. Основные расходы включают комиссионные лид-менеджерам (андеррайтерам), оплату услуг юристов, рейтинговых агентств, платежных агентов и т.д. И если комиссионные лид-менеджерам, как правило, платятся по факту завершения сделки, то все остальные расходы банк-оригинатор должен покрыть независимо от успешности осуществления сделки. Оплата услуг юристов является одним из самых больших первоначальных расходов оригинатора. При секьюритизации обычно нанимают по две команды юристов, специализирующихся как в английском, так и в украинском праве, — со стороны банка-оригинатора и со стороны лид-менеджеров. Расходы на одного только украинского юридического советника, в зависимости от его функций, могут составлять $150-300 тыс., а общий бюджет может легко перевалить за миллион. Поэтому банкам необходимо формировать достаточно большие портфели для проведения секьюритизации, чтобы оправдать такие расходы.
Банкир — о надежности
Анжела Пригожина (36), директор департамента корпоративных коммуникаций и исследований “Райффайзен Банка Аваль” (г.Киев; с 1992 г.; 17 тыс.чел.):
— Традиционно считается, что обеспеченные ипотечные облигации являются самыми надежными инструментами. При проведении секьюритизации бумаги, обеспеченные ипотекой (при наличии качественного портфеля и эффективного законодательства, позволяющего провести своевременную замену портфеля и обеспечить обслуживание платежей или отделение ипотечного портфеля под секьюритизацию от ликвидационной массы), — самые надежные. Однако вследствие нарушения основных принципов выдачи ипотечных кредитов в США доверие к механизму секьюритизации подорвано, и инвесторы предвзято относятся к качеству активов и эмитентов. В Украине качество кредитного ипотечного портфеля высокое, и украинские банки придерживаются более жестких принципов кредитования, анализа залога и финансового состояния заемщиков. Уровень дефолтов очень низкий, что потенциально может привлекать инвесторов к ипотечным ценным бумагам. Конечно, приходится платить дополнительную рисковую маржу за разницу суверенного и кредитного рейтингов эмитента. При этом следует заметить, что выпуск облигаций под очень качественный ипотечный портфель может позволить снизить эту маржу и получить более высокий рейтинг эмиссии.
Чиновник — о законодательстве
Николай Бурмака (53), член Государственной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку:
— Недостаточное развитие секьюритизации в Украине можно объяснить тем, что нет соответствующего законодательного обеспечения механизмов секьюритизации. Правда, я не думаю, что в Украине появится отдельный закон о секьюритизации активов. Скорее всего, эту процедуру будут внедрять путем внесения изменений в ряд уже действующих законодательных актов. Ведь сделки по секьюритизации должны вписываться в банковское законодательство, в законодательство о ЦБ, о налогообложении, об инвестиционной деятельности и т.д. А для создания такого законопроекта необходима совместная работа Нацбанка, ГКЦБФР, ГНАУ, Минфина и Минэкономики. Еще одна причина, препятствующая развитию рынка секьюритизации, — то, что использование данного механизма не стимулирует банковский регулятор. Например, Нацбанк мог бы потребовать от финучреждений секьюритизировать в обязательном порядке, скажем, 80% потребительских кредитов. Стоит отметить, что такого рода требования существуют в странах, где рынок секьюритизации хорошо развит.
Законное отставание
Следует отметить, что секьюритизацию осложняет и отсутствие в Украине специального законодательства, регулирующего проведение финансовых операций, которые предусматривают списание активов с баланса банка. Это приводит к тому, что банки вынуждены при секьюритизации активов пользоваться схемами, разработанными юристами на базе общих требований украинского законодательства. Приведем пример. Схема, по которой осуществлялась секьюритизация автокредитов ПриватБанка (см. “Прецеденты”), отличается от классической тем, что созданное за границей специальное юридическое лицо (SPV) купило права требования у украинского банка и выпустило облигации для финансирования данной покупки.
В данном случае продажа прав требования по кредитам осуществляется на основании договора купли-продажи, который регулируется украинским законодательством. Обслуживание же платежей происходит на основании отдельного договора между SPV и банком. Финучреждение продолжает собирать платежи от индивидуальных заемщиков, аккумулирует их и перечисляет на счет SPV за границу, а SPV, в свою очередь, осуществляет платежи по облигациям. “Поскольку приобретение прав требования по автокредитам украинским законодательством может классифицироваться как иностранная инвестиция, перечисление собранных средств SPV происходит согласно режиму, предусмотренному для репатриации дохода от осуществления иностранных инвестиций”, — поясняет Михаил Харенко. По его словам, в последнее время появилась возможность несколько изменить схему взаимодействия банка и SPV. В частности, договор об обслуживании кредитов выстраивается по принципу договора об управлении активами. По мнению юриста, в таком случае можно утверждать, что суммы, собранные управляющим банком для перечисления SPV, не должны включаться в его ликвидационную массу, что создает дополнительную защиту для инвесторов, купивших облигации, обеспеченные кредитами банка. Кроме того, новый подход позволяет упростить процедуру осуществления платежей внутри банка и их отражение в бухучете.
Прецеденты
В мае 2008 г. ПриватБанк провел сделку по секьюритизации активов на $110 млн. Для этого он разместил на международном рынке облигации, обеспеченные портфелем автокредитов. Первый транш бондов объемом $85,8 млн был продан с доходностью 8,22% (или 550 базовых пунктов (б.п.) к 3-месячному LIBOR), второй транш на $18,7 млн был реализован с доходностью 11,32% (750 б.п. к 3-месячному LIBOR). Более низкая ставка по первому траншу обеспечена его более высокой надежностью. Так, первая серия облигаций получила рейтинг BBB- от агентства Fitch и Baa3 — от Moody’s. Кроме того, для снижения рисков инвесторов процентные выплаты по облигациям первой серии были застрахованы компанией Steadfast (“дочкой” Zurich Insurance Company), что также стоило недешево. Второй же серии ЦБ были присвоены рейтинги B (Fitch) и Вa3 (Moody’s). Это не первая сделка ПриватБанка по секьюритизации активов. Впервые банк провел данную процедуру в феврале 2007 г. Тогда с баланса списали ипотечных активов на $180 млн. Кроме ПриватБанка сделки по секьюритизации проводил также “Дельта Банк”. Еще в октябре — декабре 2006 г. “Дельта Банк” выпустил на 850 млн грн. облигаций, обеспеченных потребительскими кредитами. В I квартале 2007 г. сделку, которую условно можно назвать квазисекьюритизацией, провел и Укргазбанк, разместив ипотечные облигации на 50 млн грн. (см. БИЗНЕС №21 от 21.05.07 г., стр.54-59).
Еще одна причина, по которой финучреждения пока не спешат активно выходить на рынок секьюритизации активов, — недостаточность объемов стандартизированных кредитов у банков. По словам Анжелы Пригожиной, для того чтобы сделка по секьюритизации была выгодной, банк должен соблюсти несколько правил. Первое касается объема сделки — он должен быть достаточно большим — не менее $100 млн. Второе правило — для того чтобы сделка состоялась, нужны одинаковые по качеству и структуре активы. Активы разделяются по качеству и виду залога (жилищная, коммерческая, земельная ипотека), виду заемщиков (физ-, юрлица), другим финансовым характеристикам (например, отношение суммы кредита к стоимости залога). “В Украине ипотечный рынок еще молод, поэтому даже крупнейшие банки все еще наращивают портфель стандартизированных кредитов, готовых к секьюритизации, для крупных сделок”, — считает Анжела Пригожина.
Интересно, что банки также отложили проведение квазисекьюритизации, которое подразумевает выпуск ипотечных облигаций. “Мы планировали провести выпуск ипотечных облигаций. Однако отказались от этого шага, — рассказывает Юрий Каменецкий. — Дело в том, что секьюритизация ипотечных активов предполагает выпуск достаточно низкодоходных финансовых инструментов для инвестора. А учитывая нынешнюю ситуацию на денежном рынке, выпускать ипотечные облигации с доходностью максимум 12% годовых не имеет смысла”. Дополнительно см. по адресу http://www.business.ua/i803/a24404
Эксперт — о кризисе
Валерия Гонтарева (43), председатель совета директоров КУА “Инвестиционный капитал Украина” (г.Киев; с 2006 г.; 8 чел.):
— Банки активно интересовались проведением секьюритизации, пока не начался мировой финансовый кризис, в результате которого секьюритизация стала ругательным словом. Дело в том, что все катаклизмы начались именно на рынке ипотечных облигаций. А ипотечные облигации — это и есть инструмент секьюритизации в США. В свою очередь, кризис ипотечных ЦБ спровоцировал мировой финансовый кризис. Ведь получилось, что благодаря механизму секьюритизации не очень хороший актив можно было “запаковать” в ЦБ и получить на него очень высокий инвестиционный рейтинг. Поэтому идея секьюритизации как механизма, который хорошо защищает инвесторов от потерь, утратила актуальность. Я думаю, что банкиры вернутся к использованию данного инструмента, только если будут пересмотрены некоторые подходы. В частности, необходимо установить более жесткие требования к рейтингованию. Ведь дефолт коснулся даже некоторых ЦБ, имеющих инвестиционный рейтинг не только уровней AAA или АА. Эти бумаги покупали пенсионные фонды, компании по страхованию жизни, которые наполняли ими свои страховые резервы. В результате многие инвестиционные банки и страховые компании должны были списать огромные убытки, и эти списания еще продолжаются. Поэтому если инвесторы поняли, что рынок ипотечных ЦБ США работал неадекватно, то вряд ли будут доверять нашим, еще более рисковым финансовым инструментам. С юридической точки зрения, в Украине еще не разработаны нормальные механизмы секьюритизации. Что еще больше повышает риски для инвесторов. Поэтому я не думаю, что секьюритизация будет модным трендом этого года.