Медвежья услуга (Инвестгазета)

Елена Снежко
Внезапное укрепление гривни затрагивает все сферы украинской экономики. Этот шаг действительно поможет немного снизить инфляцию. Но стоит ли игра свеч? Не стоит. Выигрыш от ревальвации национальной валюты не оправдывает весь вред, наносимый ею экономике.
Украинское власти приняли решение действовать по тем же правилам, что и украинские врачи. Они лечат что-то одно — за что персонально отвечают. А то, что в результате гробится все здоровье, — это уже побочный эффект. У вас отвалились уши? Зато ведь насморк прошел! А по поводу ушей — это к другому врачу…
В сфере здоровья экономики лечение развивалось стремительно. Двадцатого мая правительство обратилось к Нацбанку с призывом ускорить укрепление курса гривни. Двадцать первого мая правление НБУ повысило официальный курс нацвалюты на
20 коп. — до 4,85 грн./$. Двадцать второго мая Наблюдательный совет НБУ ветировал решение правления о ревальвации гривни. Однако правление преодолело вето и подтвердило официальный курс на уровне 4,85 грн./$.
Тем временем Нацбанк взялся пост-фактум анализировать последствия своего решения. Двадцать шестого мая Набсовет НБУ создал рабочую группу по пересмотру прогнозного курса гривни 4,95-5,25 грн./$ на 2008 год. В рабочую группу вошли председатель Совета Петр Порошенко, отец ревальвации — предправления НБУ Владимир Стельмах и другие члены Совета — Анатолий Федоренко, Василий Горбаль и Анатолий Даниленко. Задача рабочей группы — проанализировать все последствия укрепления курса и по итогам пересмотреть в течение двух недель курсовой коридор. До тех пор, по решению Совета НБУ, правление Нацбанка будет ежедневно на свое усмотрение устанавливать официальный курс.
Пока же финансисты, политики и ученые формируют рабочие группы, Инвестгазета постаралась сделать обзор вероятных последствий удорожания гривни для украинской экономики в целом и финансового сектора в частности.
С ножом против танка Мы считаем, что наши действия дали возможность угомонить некоторым образом инфляцию, — оправдывал свои действия Владимир Стельмах, выступая 23 мая перед Верховной Радой. Действительно, теоретически укрепление национальной валюты помогает сдерживать инфляцию в стране. Это происходит за счет удешевления импорта, в особенности — энергоресурсов. Также умеренно подешевеют, по мнению аналитика инвестиционной группы Сократ Сергея Невмержицкого, импортное оборудование и сырье.
Вдобавок, по утверждению Владимира Стельмаха, ревальвация избавит население от курсового налога. Этот налог возникает вследствие разницы между рыночным и официальным курсами гривни к доллару. А в последний месяц этот разрыв был довольно велик — от 40 до 75 коп. на $1. Например, покупаете вы импортный автомобиль за $30 тыс. При курсе 5,05 грн./$ в автосалоне вам оформили бы контракт на 151,5 тыс. грн. Будь у вас $30 тыс. на руках, вам пришлось бы их обменивать на гривню, и вам все равно не хватило бы денег на выбранное авто, потому что на рынке вы получили бы всего лишь около 139,5 тыс. Причем столько же вы должны были бы заплатить за машину, если бы официальный курс гривни, по которому рассчитываются все контракты, соответствовал рыночному курсу. Разница в 12 тыс. грн. между виртуальной и фактической стоимостью автомобиля и является курсовым налогом. А после проведенной ревальвации в контракте уже было бы записано не 151,5 тыс. грн., а 145,5 тыс. грн.
Другими словами, курсовой налог уменьшился бы на 6 тыс. грн. Таким образом, благодаря укреплению гривни рост потребительских цен на импортную продукцию (импортные яблоки, бананы и овощи больше всего растут в цене) станет менее ощутим.
Курсовой налог действует и для бизнеса. Например, когда предприниматель- экспортер продает свою продукцию, исходя из рыночного курса нацвалюты, а налог с операций в иностранной валюте платит, исходя из официального курса.
Если официальный курс существенно превышает рыночный, доля налогового платежа от суммы прибыли растет, по сути, повышая ставку этого налога. А это тоже своеобразный источник инфляции. Поэтому приближение официального курса гривни к рыночному приводит налоговую ставку к уровню, установленному законом, уменьшая тем самым инфляцию цен производителей.
Однако ревальвация нацвалюты не особо эффективна для удержания роста цен в целом. Как отметил первый заместитель главы Секретариата президента Александр Шлапак, применение таких мер дает результаты именно в период перегрева экономики, симптомом чего, в частности, является перепроизводство. В Украине наблюдается абсолютно противоположная тенденция — недостаточность предложения для удовлетворения спроса. Поэтому укрепление гривни поможет удержать инфляцию производителей, которая хотя и высока, но не является ключевой в отечественной инфляции. Намного существеннее инфляция потребительских цен, а на нее укрепление нацвалюты если и повлияет, то вряд ли ощутимо. По оценкам Сергея Невмержицкого, годовая инфляция благодаря ревальвации гривни снизится всего на 0,8%. Ведь главный источник потребительской инфляции — социальные выплаты из бюджета, а их ревальвацией не сократишь.
Как отмечают банкиры, экономических предпосылок для укрепления национальной валюты в действительности не было. Инфляция зашкаливала, достигнув 113,1% в апреле по отношению к декабрю. Но Нацбанк не мог бороться с ней с помощью выкупа гривневой массы, поскольку банковскую систему лихорадило от нехватки гривни. Банки сбывали инвалюту в обмен на дефицитную национальную. Какое-то время НБУ покупал их доллары, но в марте прекратил выкуп избыточного предложения инвалюты. К этому, по мнению банкиров, его вынудило правительство, которое боялось, что Нацбанк простимулирует инфляцию с помощью такой эмиссии гривни на рынок. В результате прекращения поступления нацвалюты от НБУ и спекуляций в ожидании ревальвации курс гривни на межбанке пополз вверх. На неделе, предшествовавшей ревальвации, ее курс на рынке достиг 4,5 грн./$.
Таким образом, на весах было два или — или Минфин прекращает наращивать денежную массу с помощью социальных выплат из бюджета, или НБУ идет на крайние меры. И Минфин попросту вынудил НБУ отступить первым — центробанк укрепил гривню ради усмирения инфляции. Проблема же в том, что ревальвация нацвалюты как антиинфляционный инструмент может быть использована лишь в крайнем случае, поскольку имеет дестабилизирующий эффект на всю экономику.
Удар по росту ВВП
Экономический рост получит удар от валютной политики НБУ сразу по нескольким фронтам. Если пройтись по составляющим ВВП, то пострадает все — и потребление, и инвестиции, и государственные расходы, и чистый экспорт.
Потребление и дальше будет расти, но вот для украинцев, хранящих свои сбережения в более стабильной зеленой валюте, перенаправить их в потребительское русло станет несколько дороже, чем еще в начале мая. Это касается не только обладателей долларовых депозитов, о которых речь пойдет немного позже. В незавидном положении окажутся, прежде всего, многочисленные бедные слои населения (например, пенсионеры), которые держат деньги дома под подушкой, на черный день, делать деньги на деньгах не пытаются и менять доллары на евро, юань и швейцарские франки при первом изменении валютных курсов не бегут.
Для Госбюджета резкое и довольно существенное — на 4,1% — изменение валютного курса также проблема. В бюджет-2008 был заложен валютный курс, который колебался бы в коридоре 4,95-5,25 грн./$. Недавний поступок Нацбанка не просто изменил курс гривни, но и вывел его за пределы этого коридора. А как недавно заметил Петр Порошенко, в данном случае при изменении показателей бюджет теряет деньги. Дело в том, что все бюджетные поступления и платежи деноминированы в иностранной валюте. На прошлой неделе Порошенко заявил, что в более отдаленной перспективе возможны полная отмена официального курса гривни и перевод всех налогов, сборов и взаиморасчетов с государством на исключительно национальную валюту. Но это явно переход не завтрашнего дня. А до тех пор подобные курсовые сюрпризы из Нацбанка выливаются в усыхание бюджета при пересчете по новому курсу.
Всего, по оценкам Натальи Королевской, нардепа от фракции БЮТ и главы парламентского комитета по вопросам промышленной и регуляторной политики и предпринимательства, потери госбюджета составят около 2,7 млрд. грн.
Инвестирование в Украину теперь станет для зарубежных стратегических инвесторов менее выгодным, чем до ревальвации. При таких скачках официального курса инвесторам практически не удастся получить ту доходность, на которую они рассчитывали, вкладывая свой капитал в украинские активы. Следовательно, в дальнейшем они будут более осторожны с инвестированием в Украину. В результате приток инвестиций, являющийся важнейшей составляющей для украинского экономического роста и платежного баланса, будет постепенно замедляться. Как подсчитала Наталья Королевская, укрепление нацвалюты обернется потерей инвестиций на сумму до 2 млрд. грн.
Для экспортеров валютный курс — особенно болезненная тема, поскольку укрепление национальной валюты разрушает все их финансовые планы. По оценкам все той же Натальи Королевской, убытки экспортеров составят около 9 млрд. грн. При том, что за первый квартал этого года из Украины было экспортировано на сумму 13,8 млрд. грн. Иными словами, убытки экспортеров практически приравняются к их доходам за два месяца. В частности, металлурги ориентировочно потеряют более 4,2 млрд. грн., химическая промышленность — около 970 млн. грн. Впрочем, по мнению Сергея Невмержицкого, украинский экспорт получил солидный запас прочности за последний год благодаря росту мировых цен на его продукцию. Так, цены на пшеницу выросли на 56%, на сталь — на 73%, а на аммиак — на 80%. При такой благоприятной конъюнктуре, считает аналитик, потери от ревальвации гривни вряд ли будут ощутимыми.
Вдобавок сильная нацвалюта — несомненный стимул для роста импорта, который ущемит национальное производство. Не стоит забывать и о том, что Украина полмесяца назад официально стала членом ВТО. Прирост импорта, который повлечет за собой вступление в этот торговый клуб, еще не проявил себя.
Так что вместе с ввозом продукции на волне ее подорожания в гривневом эквиваленте в нашу страну хлынет также импорт, обеспеченный членством в ВТО. Это вдвойне подорвет силы отечественного производителя.
По мере того, как разрыв между импортом и экспортом будет увеличиваться, будет расти дефицит текущего счета платежного баланса. По оценкам ИГ Сократ, только из-за изменения курса гривни дефицит торгового баланса в 2008 году номинально увеличится приблизительно на $1 млрд. Достигнув критического уровня, он качнет маятник валютного курса в обратном направлении. В результате, как полагают большинство экспертов, девальвация нацвалюты неизбежна. А как метко подчеркнул Александр Шлапак, раскачивание курса — последнее, что нужно экономике сегодня. В итоге ревальвация курса гривни неминуемо приведет к охлаждению экономики.
По отдельным прогнозам — даже до 2-2,5%. Возможно, это и отвечает первоначальным целям Нацбанка. Ведь падение темпов роста ВВП и правда уменьшит инфляцию. Однако НБУ мог бы обойтись и без такой подножки отечественной экономике, избери он менее радикальные методы укрощения роста цен.
Смятение банкиров
Внезапное укрепление национальной валюты — вопрос не только макроэкономического характера, но и целая проблема для банковского сектора. Уже на следующий день после объявления НБУ о ревальвации главы крупнейших украинских банков собрались на экстренное совещание. На встрече присутствовали Сергей Тигипко (председатель правления Сведбанка), Анатолий Гулей (Ощадбанк), Александр Одарич (УкрСиббанк), Ярослав Колесник (банк Форум), Денис Горбуненко (Родовид Банк), Николай Лагун (Дельта Банк), Сергей Волков (директор представительства Приват-Банка) и Роман Шпек (вице- президент Альфа-банка). В результате Сергею Тигипко было поручено обратиться за растолкованием и оценкой ситуации к премьер-министру.
Похоже, банкиры паникуют. Еще бы — они попросту не понимают, как трактовать политику Нацбанка и Минфина. Ведь для финансового сектора такое резкое подорожание гривни может обернуться рядом довольно неприятных последствий.
Во-первых, это грозит убытками банкам с иностранным капиталом, которые составляют около 40% украинского банковского сектора. Ведь капитал, который зарубежные банки инвестируют в украинские финучреждения, поступает в иностранной валюте. А в результате ревальвации гривни их капитальные вливания фактически подешевели относительно национальной валюты. То же самое касается зарубежных инвесторов, которые предоставляют украинским банкам финансирование в долг. В свою очередь, из- за замедления роста внешнего финансирования как от материнских компаний, так и через рынки долгового капитала могут замедлиться темпы роста капитализации банковского сектора.
Из этого вытекает вторая проблема — вероятное сокращение объемов кредитования. Ведь большая часть кредитов, которая выдается сегодня, — это кредиты в иностранной валюте. В особенности это касается корпоративного кредитования, менее выгодного банкам, чем кредитование физлиц. Мы рискуем потерять 70-80% инвестиционных проектов, которые финансируются банками, поскольку зажатая ликвидность не позволяет им рисковать, — заявил Александр Шлапак. — Сегодня банки переходят на кредитование торговли и выдачу потребительских кредитов.
В-третьих, с точки зрения банковских клиентов в абсолютно незавидном положении окажутся держатели депозитов в иностранной валюте. Причем это касается не только обесценившихся депозитов в долларах, но и депозитов в евро и даже в драгоценных металлах, например, в золоте. Курс последних рассчитывается Нацбанком через курс гривни к доллару. Например, курс грн./евро вычисляется через курсы грн./$ и $/евро, который фиксируется Европейским центральным банком. Следовательно, укрепление нацвалюты относительно к доллару ведет к укреплению гривни уже по отношению к евро, если не принимать во внимание собственных колебаний курса евро к доллару.
Для обладателей депозитов в евро это означает те же проблемы, что и для обладателей долларовых сбережений. Правда, на мировых рынках евро по отношению к доллару также продолжает укрепляться (только рыночным путем).
Поэтому в действительности на рынке гривня по отношению к евро все-таки дешевеет. То есть для евровкладчиков все еще не так уж и безнадежно. Однако если этот тренд изменит свое направление, и доллар снова начнет расти на мировых рынках (несмотря на всю маловероятность такого прогноза), то украинцам можно будет посоветовать лишь одно — больше полагаться на гривню и избавляться от депозитов в евро.
Правда, кое-какие преимущества от ревальвации нацвалюты банковский сектор все-таки получит. Например, для них, крупнейших украинских заемщиков на внешних рынках, подешевеет обслуживание своего внешнего долга — кредитов, еврооблигаций и т. д. Но если учесть, что сегодня подешевеет, а завтра — уменьшится в объемах, то от этого банкирам мало радости.
Ценные бумаги и ценная гривня
Ревальвация гривни отразится и на динамике торгов на украинском фондовом рынке. Но как? Здесь расходятся даже мнения профессионалов. С одной стороны, 20 и 21 мая реакция рынка на информацию о ревальвации была довольно бурной. Паника способствовала просадке рынка. За два дня индекс ПФТС упал на 5,11%. Несомненно, ревальвация гривни отразится на ситуации на украинском фондовом рынке, — полагает директор по развитию КУА Миллениум Эссет Менеджмент Константин Кириченко. — В ближайшее время мы прогнозируем понижение активности на фондовом рынке и, как результат, снижение объема торгов на бирже. К аналогичному результату, но уже в более длительном периоде, может также привести уменьшение привлекательности украинского рынка ценных бумаг в глазах инвесторов- нерезидентов. Сегодня им принадлежит около 80% средств, обращающихся на украинском фондовом рынке. Изменение валютного курса для них равноценно повышению стоимости украинских активов, что, естественно, охладит их спрос.
С другой стороны, сокращение разрыва между официальным курсом нацвалюты и ее рыночной стоимостью на руку иностранным портфельным инвесторам. Любые инвестиции в активы другой страны предполагают два источника доходности — собственно финансовый инструмент и валюту этой страны. Украинская же валюта долгое время была недооценена. С начала 2008 года рыночный курс гривни вырос на 6,1%, в то время как официальный курс оставался бессменным до второй половины мая. Значительный разрыв между официальным и рыночным курсом был чреват для инвесторов-нерезидентов высокими валютными рисками и сильной волатильностью валютной доходности.
Сокращение данного разрыва в результате недавней ревальвации приведет к сокращению как этих колебаний доходности (и это плюс), так и самой доходности (а это уже минус). В итоге рынок покинет спекулятивный капитал, то есть иностранные игроки, которые были ориентированы на получение сверхприбылей. Но останутся те участники рынка, которые настроены более консервативно и рады снижению валютных рисков.
Нельзя оставить без внимания и интересы отечественных инвесторов, которые в целях диверсификации рисков держат иностранные активы. Для них подорожание гривни относительно доллара обернется сокращением баланса. Следовательно, портфельные инвесторы начнут менять структуру своих портфелей на оптимальную. Скажем, банки, имеющие зарубежные активы, станут скидывать уценившиеся акции, покупать гривню на межбанке и делать упор на кредитование.
Подводя черту, можно сказать, что ревальвация гривни относительно доллара стала практически бесполезным стрессом для украинской экономики. Она оказалась весьма горьким лекарством и для национального производителя, и для зарубежных инвесторов, и для экспортеров, и для банкиров, и для простого населения, хранящего свои сбережения в инвалюте. А что касается основной задачи — вылечиться от инфляции, то тут укрепление гривни, скорее всего, окажется малоэффективным. Такой себе медвежьей услугой от Нацбанка правительству и экономике.
Владимир Стельмах, председатель правления НБУ:
— Мы сейчас не проводим ревальвацию гривни. Ревальвация была в 2005 году, когда официальный курс был приближен к межбанковскому. Сейчас, когда рыночный курс намного отличается от официального, мы просто приведем два этих значения в соответствие.
Виктор Пинзеник, министр финансов:
— Насколько я понимаю, не произошло ни ревальвации, ни девальвации. Просто Нацбанк подтвердил то, что показывает рынок.
Балаж Хорват, постоянный представитель МВФ в Украине:
— Мы надеемся, что в ближайшее время развернувшиеся в настоящий момент дебаты относительно проведения монетарной политики удастся завершить, чтобы дать возможность этому переходу осуществиться, облегчить задачу борьбы с инфляцией на ближайшую перспективу, а также обеспечить возможность эффективного функционирования финансовых рынков.
Петр Порошенко, глава наблюдательного совета НБУ:
— За один день курс гривни на 4% увеличился, за другой день — на 4% уменьшился по итогам торгов межбанковской валютной биржи. В таких обстоятельствах сложно, мягко говоря, говорить о какой-то стабильности национальной валюты, а это является главной задачей НБУ.
Александр Шлапак, заместитель главы Секретариата президента:
— Инфляция в 2008 году носит немонетарный характер, а потому пытаться укротить ее монетарными методами — большая ошибка.
Николай Азаров, депутат Верховной Рады от фракции Партия регионов:
— Когда правительство открещивается от решения о ревальвации, то оно лукавит.
Именно политика правительства привела к тому, что НБУ вынужден играть по достаточно жестким правилам. То, что введены очень жесткие ограничения на кредитование экономики является фактически прямой указкой со стороны правительства.
Банковский рынок Украины