Иллюзионисты

Обещая надежность вложений в бумаги с фиксированным доходом, облигационные фонды зачастую рискуют деньгами вкладчиков, поскольку средства инвестируются в акции в надежде на повышенные доходы
Чудеса маскировки
В последнее время компании по управлению активами (КУА) начали предлагать населению новый инвестиционный продукт — облигационные фонды (см. Человеческим языком). Сейчас на украинском фондовом рынке существуют десять облигационных фондов, в которые физлица имеют возможность вложить свои деньги. Первыми КУА, предложившими облигационные фонды населению (см.
Облигационные фонды… на стр.55), были УкрСиб Эссет Менеджмент (закрытый фонд УкрСиб Стабильный доход), КИНТО (закрытый фонд Синергия Бонд) и Парекс Ассет Менеджмент Украина (открытый фонд Парекс фонд Украинских облигаций). В этом году КУА УкрСиб Эссет Менеджмент уже заканчивает формирование нового облигационного фонда УкрСиб Стабильный доход 2.
Стоит отметить, что в Украине существуют облигационные фонды двух типов — открытые и закрытые. Открытые создаются на неопределенный срок и эмитируют инвестиционные сертификаты. Закрытые же имеют ограниченный срок действия, как правило, пять лет, и выпускают акции. Согласно законодательству, все открытые фонды должны быть диверсифицированными. Это означает, что они могут вкладывать до 25% средств в облигации внутреннего государственного займа (ОВГЗ), до 10% — в муниципальные облигации, до 20% — в корпоративные облигации и до 40% средств — в акции. В итоге, открытые облигационные фонды не имеют возможности формировать портфель ЦБ, который бы состоял исключительно из бумаг с фиксированным доходом. Следовательно, все открытые фонды, несмотря на свое название (облигационные или денежного рынка), на самом деле придерживаются сбалансированной стратегии инвестирования, т.е.
инвестируют как в акции, так и в облигации. Например, по данным компании Парекс Ассет Менеджмент Украина, в портфеле фонда Парекс фонд Украинских облигаций по состоянию на 31.01.08 г. находилось 44,81% бумаг с фиксированным доходом и 32,06% акций.
Закрытые же фонды, согласно Закону Об институтах совместного инвестирования (ИСИ), должны как минимум 70% своих активов держать в ЦБ, в том числе и в облигациях. Таким образом, управляя закрытыми облигационными фондами, КУА без проблем могут сконцентрироваться на работе преимущественно с облигациями. Тем не менее отнюдь не все закрытые фонды формируют портфель исключительно из облигаций. Вообще, увлечение облигационных фондов акциями встречается довольно часто. Более того, в активах некоторых облигационных фондов больше акций, чем бумаг с фиксированным доходом. Например, в фонде Премьер фонд Облигаций (под управлением КУА Фоил Эссет Менеджмент Украина) по состоянию на 04.02.08 г. акции составляли 67,09% всех активов, а облигации — всего 6,49% (см. Инвестору на заметку на стр.58). В самой КУА говорят, что ситуация на рынке временно не позволяет реализовывать рыночную стратегию фонда. Это, мол, и привело к наполнению портфеля фонда акциями. Политика нашего облигационного фонда предполагает, что мы будем покупать гособлигации. Но по ОВГЗ пока доходность низкая. Поэтому облигационный портфель фонда мы до сих пор не сформировали, — объясняет Дмитрий Мошкало, заместитель гендиректора Фоил Эссет Менеджмент Украина (г.Киев; с 1997 г.; 75 чел.). Примечательно, что не все фонды настолько чувствительны к несовершенству местного облигационного рынка. Например, фонд Синергия Бонд (КУА КИНТО) по состоянию на 07.03.08 г. 86,22% активов инвестировал в корпоративные облигации. При этом акций в портфеле Синергии Бонд нет.
Ловкость рук
Покупать в портфели облигационных фондов акции инвестиционных управляющих вынуждает низкая доходность облигаций (см. Фондовик — о низкой доходности). Отметим, что в минувшем году доходность по облигациям предприятий ненамного превышала доходность банковских депозитов — всего на 1-2 п.п. При этом по долговым инструментам, эмитированным банками и муниципалитетами, часто доходность была на 1-2 п.п. ниже, чем по депозитам.
Нельзя не упомянуть и доходность по ОВГЗ, которая, как правило, составляет 6-12% годовых. Кроме того, на итоговом результате работы фондов сказываются дополнительные затраты, связанные с покупкой облигаций, — например, такие как плата за услуги торговца и хранителя ЦБ. Если учесть, что КУА ежемесячно берут плату за управление фондом, номинальная доходность вложений в облигационный фонд может оказаться на несколько процентных пунктов ниже, чем доходность бумаг в портфеле ИСИ.
Тем не менее на рынке существуют облигационные фонды, которые, не прибегая к покупке акций, показывают доходность, превышающую доходность наиболее прибыльных облигаций. Подобный фокус удается проделывать тем ИСИ, которые придерживаются специальных стратегий инвестирования (см. Фондовик — о стратегиях). Первая заключается в использовании фондом операций РЕПО. При заключении РЕПО-сделок собственник ЦБ (фонд) продает их финучреждению, обязуясь выкупить обратно в определенное время и по заранее оговоренной цене (подробнее о механизме см. БИЗНЕС N24 от 14.06.04 г., стр.48-50).
Иными словами, РЕПО-сделки представляют собой не что иное, как разновидность кредитования под залог ЦБ. На вырученные деньги инвестфонд может приобрести другие ЦБ или просто разместить их на депозите. Таким образом фонд получает дополнительную прибыль.
Второй стратегией повышения доходности облигационного ИСИ фондовики называют активную куплю-продажу облигаций (см. Фондовик — о надежности на стр.56). Стоит отметить, что рынок облигаций не такой волатильный, как рынок акций, т.е. цены на облигации изменяются на меньшие величины, чем цены на акции. Тем не менее даже из незначительных колебаний цен на облигации фондовики пытаются извлечь выгоду. В этом случае задача управляющего фондом заключается в том, чтобы приобрести облигации по более низкой цене, а продать — по более высокой.
В результате различных подходов к работе с ЦБ доходность облигационных фондов существенно разнится. По результатам прошлого года самую высокую доходность показал фонд Инвестиционный капитал ІІ (КУА Инвестиционный капитал Украины, доходность — 29,86%), а самую низкую — фонд Синергия Бонд (КУА КИНТО, доходность — 17,27%). В текущем году наименьший результат пока у фонда Премьер фонд Облигаций (КУА Фоил Эссет Менеджмент Украина). Поскольку фонд инвестирует в основном в акции, его доходность в 2008 г. снизилась до -8,33%.
По оценкам экспертов, в 2008 г. доходность облигационных фондов вряд ли покажет стремительный рост. Доходность облигационных фондов, в отличие от фондов акций, в 2008 г., по сравнению с 2007 г., изменится несущественно.
Поэтому инвесторы в качестве ориентира вполне могут опираться на результаты, показанные в прошлом году, — считает Виталий Корня, начальник аналитического отдела КУА УкрСиб Эссет Менеджмент (г.Киев; с 2003 г.; 25 чел.). В то же время аналитики прогнозируют в 2008 г. существенное снижение доходности фондов акций (см. БИЗНЕС N9 от 03.03.08 г., стр.51-54). По прогнозам, она должна уменьшиться до 30-50%. Это можно объяснить коррекцией, происходящей на фондовом рынке с начала года. Естественно, наблюдая падение на рынке акций, многие инвесторы заинтересовались вложениями в облигационные фонды. В эйфории 2007 г., когда большинство акций росли, и весьма высокими темпами, понятие рисков отошло на второй план. Сейчас многие инвесторы настроены более консервативно, а облигационные фонды — отличный инструмент диверсификации портфеля, — рассуждает Виталий Корня.
Фондовики — о…
…низкой доходности
Сергей Сичкар (28), директор КУА Магистр (г.Киев; с 2006 г.; 20 чел.):
— Рынок облигаций начал активно развиваться с 2001 г. Увеличение количества инвесторов, а также наличие на рынке банков, поддерживающих постоянные котировки на покупку и продажу ЦБ позволяют быстро приобретать облигации в свой портфель и продавать их без потерь в цене. Такая особенность облигации называется ликвидностью — она показывает, как быстро облигации могут быть превращены в деньги и возвращены инвесторам. К преимуществам облигаций можно отнести также низкий уровень риска и практически (при отсутствии дефолта) гарантированный доход. По степени риска облигации находятся между банковскими депозитами и инвестиционными сертификатами сбалансированных открытых фондов. В то же время, на наш взгляд, явным слабым местом корпоративных облигаций остается доходность, которая всего на 0,5-1,5 п.п.
выше доходности банковского депозита. В 2007 г. доходность облигаций (13- 16%) была сопоставима с доходностью банковских депозитов и оказалась ниже индекса потребительской инфляции в стране. С учетом ожидаемой инфляции в 2008 г. — 12-16% — положительная доходность инвестиций в облигации остается под большим вопросом. Поэтому в настоящее время мы не рассматриваем облигации в качестве доминирующего объекта инвестиций.
…надежности
Валерия Гонтарева (43), председатель совета директоров КУА Инвестиционный Капитал Украина (г.Киев; с 2006 г.; 7 чел.):
— Общеизвестно, что каждая из инвестиционных стратегий подразумевает различное соотношение доходности и риска инвестиций. Инвестиции в инструменты с фиксированным доходом являются наименее рисковыми и рассчитаны на более консервативных инвесторов. Основная часть активов облигационных фондов (очевидно, что не всех. — Ред.) размещается в корпоративные облигации надежных эмитентов, в том числе и в банковские облигации. Чтобы еще снизить риски, необходимо создать диверсифицированный портфель высоколиквидных облигаций с хорошим кредитным качеством. Для повышения доходности облигационных фондов часто используется активный инвестиционный стиль. Именно активная купля-продажа долговых инструментов позволила нам получить дополнительный торговый доход и продемонстрировать относительно высокую доходность, сохраняя при этом минимальный уровень риска. На фоне снижающихся мировых фондовых индексов, когда инвестиции в акции становятся еще более рискованной стратегией, вложения в фонды, инвестирующие в инструменты с фиксированным доходом, становятся предпочтительными даже для более рискового инвестора.
…стратегиях
Виталий Птицын (49), инвестиционный управляющий КУА КИНТО (г.Киев; с 1992 г.; 110 чел.):
— В условиях, когда доходность к погашению корпоративных облигаций в прошлом году находилась в диапазоне 13-14%, а ликвидность украинского облигационного рынка оставалась крайне низкой, что не позволяло осуществлять активные операции на рынке, показать доходность облигационного фонда, превышающую 20%, без применения особых приемов было нереально.
Наиболее распространенным из таких приемов является проведение операций РЕПО, суть которых состоит в одалживании денег под залог облигаций и, например, размещении этих денег на депозите. Естественно, стоимость заимствования должна быть в этом случае меньше ставки по депозиту. Чем больше эта разница, тем больше выгода от операции РЕПО. При этом необязательно сразу класть деньги на депозит. Можно на полученные деньги приобрести новые облигации, под них одолжить еще средства и т.д. Еще одним приемом повышения доходности фонда, если его партнером выступает банк, является проведение сделок, при которых фонд покупает у банка облигации с высокой доходностью, а затем через некоторое время продает их ему с низкой доходностью. Но если все приведенные выше приемы являются более или менее корректными, то следующий способ является самым интересным. Речь идет о включении акций в портфель облигационного фонда. Но можно ли такой фонд считать облигационным? Это остается на совести его управляющих.
Как у них
По сути, развитие облигационных фондов началось на постсоветском пространстве в 1995 г., когда президент России Борис Ельцин подписал указ О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации. Фактически, этот год стал отправной точкой в истории развития паевых инвестиционных фондов (ПИФ). Развитие фондов облигаций началось с инвестирования в российские государственные бумаги — ОФЗ, — рассказывает Георгий Аксенов, аналитик по долговым рынкам АнтантаПиоглобал (г.Москва; с 1998 г.). — Фонды как акций, так и облигаций были новым инструментом. Они не были популярны, поскольку еще существовали компании вроде МММ, которые обещали гораздо большую доходность.
Перед дефолтом 1998 г. объем активов фондов облигаций составлял всего $0,5 млн. Позже, вследствие дефолта, доверие к данному инструменту было надолго подорвано. ОФЗ были заморожены, затем реструктурированы, и некоторое время никто не хотел покупать их, даже несмотря на доходность в 120% годовых.
Возрождение фондов облигаций шло медленно. Первые выпуски корпоративных облигаций появились в России в 2001 г. Кстати, фонды облигаций там всегда были менее популярны, так как после 1998 г. у всех ассоциировались с дефолтом. К тому же начиная с 2003 г. фонды акций чаще демонстрировали более высокую доходность за счет быстрого роста биржевых индексов. В прошлом году ситуация изменилась. 2007 г. для многих фондов акций оказался неудачным, многие вообще показали отрицательную доходность. Фондам облигаций удалось переиграть некоторые фонды акций, — говорит Георгий Аксенов. — Правда, были и фонды акций, которые показали значительно более высокую доходность, чем фонды облигаций. Средняя доходность открытых ПИФов акций по итогам 2007 г. составила 8,65%, фондов смешанных инвестиций — 6,73%, а открытых ПИФов облигаций — 6,86%. Дополнительно см. по адресу http://www.business.ua/i790/a24240/