Инвестиционный прогноз 2008

За последнее десятилетие стало заметно, что график инвестиционной активности в Украине имеет цикличность. Первый выброс – 6% роста инвестиций в основной капитал, был отмечен в 1998 г. Затем последовали дефолт и оживившая экономику девальвация. Второй пик был в 2000-2001 гг. – 14 и 21%. Год выборов 2002-й, охлаждение деловой активности. И следующий пик, снова для двух лет – 31 и 28% в 2003 и 2004 гг. Год смены власти 2005-й. Оживление началось уже в 2006-м, когда прирост инвестиций составил 19%. А за три квартала 2007 г. этот прирост был 28,5%.
Возникает логичный вопрос: если с конца 1990-х инвестиционная активность в Украине шла как два года высокий рост – один год низкий, то не стоит ли ожидать в 2008 г. серьезного сокращения инвестиций и ввиду этого подкорректировать свои бизнес-планы? Тем более что уже сейчас все слышнее голоса о возможном перегреве украинской экономики. Наше исследование показывает, что реальные предпосылки для перегрева существуют разве что в финансовых секторах экономики.
УСТАНОВКА НА РОСТ
Украинский фондовый рынок сохранит рост и в 2008 г., хотя не такими быстрыми темпами, как годом ранее. Тон по-прежнему будут задавать металлургический, банковский и энергетический секторы.
В 2007 году украинский фондовый рынок стал одним из наиболее прибыльных рынков планеты, заняв второе место со 135%-м ростом. Для сравнения: в 2006 г. индекс ПФТС вырос на 41%. Следует отметить, что это произошло за счет смены интересов инвесторов, которые в 2007 г. предпочли голубые фишки рынка акциям компаний из низших эшелонов.
Объемы торгов стабильно растут
Украинский фондовый рынок демонстрировал устойчивый рост ликвидности, и сейчас подходит для более требовательных инвесторов. По итогам 12 месяцев 2007 г. объем торгов вырос на 60% по сравнению с 2006-м, что в абсолютных величинах составило 10,2 млрд. грн. против 6,2 млрд. грн. соответственно. В 2007 г. средний дневной объем торгов составил 42 млн. грн., что на 60% больше среднедневного оборота в 2006-м (25 млн. грн.). Общий объем торгов в ПФТС в 2007 г. увеличился несмотря на изменение методологии расчета индекса ПФТС. С начала 2007 г. ПФТС не принимает в расчет сделок брокеров с их клиентами. Украинское законодательство теперь требует учитывать только те сделки, которые были заключены между двумя и более лицензированными брокерами. По нашему мнению, фактический объем торгов за 2007 г. превышает официальные значения ПФТС более чем на 100%. Причина такого различия заключается в значительном числе сделок при участии только одного брокера, а также в том, что торги депозитарными расписками не учитываются в общем объеме торгов согласно распоряжению регулятора.
В 2007 г. сектор энергогенерации показал самые большие объемы торгов (1,7 млрд. грн.), поднявшись с третьего места в 2006-м. Второе место досталось значительно улучшившему свои позиции металлургическому сектору (1,5 млрд. грн.), в то время как банковский сектор в 2007 г. потерял свою лидирующую позицию с объемом 1,5 млрд. грн. Машиностроители успешно продолжают удерживаться в первой пятерке (1,2 млрд. грн.), существенно улучшив свои годовые результаты в три раза (418 млн. грн. в 2006 г.).
Подсказка для инвестора
В течении 2007 года корзина индекса ПФТС была расширена до 18 акций за счет Мариупольского меткомбината им. Ильича, Мотор Си-чи, Азовстали и Мариупольского завода тяжелого машиностроения. На 28 декабря 2007 г. акции Днипроэнерго, Мариупольского меткомбината им. Ильича и Западэнерго весили больше всего в индексной корзине ПФТС (11,6, 11,1 и 11,0% соответственно). Из десяти наиболее торгуемых на бирже ПФТС акций две — Енакиевского металлургического завода и Южного ГОКа — не входят в корзину индекса ПФТС. В 2007 г. более 45% от общего объема торгов и 30% от общей капитализации приходилось на десять наиболее торгуемых акций. Мы прогнозируем уменьшение этих двух показателей в 2008 г. в связи с повышением ликвидности во втором уровне листинга ПФТС.
В первой десятке оказались: два банка — Укрсоцбанк (объем торгов — 736 млн. грн.), акции которого мы рекомендуем Держать, и Райффайзен Банк Аваль (312 млн. грн.), рекомендация — Покупать; один представитель машиностроительного сектора — Мотор Сич (555 млн. грн.), наша рекомендация — Покупать; три компании-энергогенераторы — Западэнерго (504 млн. грн.), Центрэнерго (421 млн. грн.) и Днепроэнерго (395 млн. грн.), акции первой из которых в 2008 г. мы рекомендуем Покупать, а двух других — Держать. Также среди первых десяти компаний по объему торгов за 2007 г. находятся нефтегазовая компания Укрнафта (456 млн. грн.), акции которой мы рекомендуем Покупать, угледобывающее предприятие Южный ГОК (333 млн. грн.), находящийся в данный момент в процессе пересмотра нашей рекомендации, и две компании металлургического сектора — Енакиевский метзавод (405 млн. грн.) и Азовсталь (318 млн. грн.), акции которых мы также рекомендуем Покупать.
В 2008 г. рекомендуем Покупать акции Укргазбанка, страховой компании Оран-та, Хлебпрома, Киевмедпрепарата, Мостобуда, Черновцыоблэнерго, Стахановского вагоностроительного завода.
Год акций второго и третьего эшелонов
Украинский фондовый рынок будет продолжать расти в 2008 г., хотя и не такими быстрыми темпами, как в 2007-м. В частности, мы ожидаем рост индекса ПФТС как минимум на 30%. Металлургический, банковский и энергетический сектора, ставшие самыми влиятельными на рынке в 2007 г. (свыше 60% рыночной капитализации индекса ПФТС), будут играть решающую роль в определении величины индекса в текущем году. Несмотря на значительный рост цен по акциям энергетических и металлургических компаний в 2007 г. мы ожидаем, что и в 2008-м данные сектора тоже покажут внушительные результаты роста. Капитализация металлургического сектора будет расти за счет мировой тенденции по увеличению цен на металлопродукцию, а также на волне слияний и поглощений в данном секторе (Мариупольский меткомбинат им. Ильича и Енакиевский меткомбинат будут среди основных участников этих процессов), дальнейших шагов группы Ин-терпайп (владельца Нижнеднепровского трубного завода), Ме-тинвеста (владельца Азовстали), Мотор Сичи и Концерна Стирол по направлению к IPO, также как и приватизационные процессы в секторах энергогенерации и дистрибуции, и телекоммуникаций. Мы позитивно относимся к банковскому сектору Украины вследствие его дальнейшего динамичного развития и увеличения доходов, который будет подпитываться непрерывным экономическим ростом (в 2008 г. прогнозируем 6,5% роста ВВП).
Также считаем, что в 2008 г. акции второго и третьего эшелонов должны будут показать лучшие результаты по сравнению с украинскими голубыми фишками. В частности, ожидаем высоких результатов от потребительского, автомобилестроительного, строительного секторов, а также секторов коксовой промышленности, угледобывающих предприятий и энерго-распределяющих компаний.
Следует отметить, что в целом украинский рынок покажет значительно больший рост, нежели индекс ПФТС, в связи с тем, что его корзина является менее репрезентативной, чем сам рынок (из более чем 300 компаний, торгующихся на украинском фондовом рынке, лишь 18 составляют индексную корзину), а акции низших эшелонов будут пользоваться повышенным спросом у инвесторов в связи с их недооценкой. В итоге мы рекомендуем инвесторам сконцентрировать внимание на таких секторах; дистрибьюторы электроэнергии, компании сектора строительства и потребительского сектора, которые будут находиться под крылом у нового Кабинета министров.
Подготовлено аналитическим отделом компании Foyil Securities
ПРИТОК ЗАМЕДЛИТСЯ
Высокий прирост инвестиций, так же как и рост производства, происходит далеко не везде — не во всех регионах и не во всех отраслях. К примеру, до 80% прироста в промышленном производстве в 2007 г. было обеспечено за счет лишь трех отраслей — металлургической, машиностроительной и пищевой.
Между тем значительное влияние на экономический рост минувшего года оказал как раз инвестиционный спрос. Именно он, стимулируемый строительством, транспортом и машиностроением (вернее, заказами машиностроителям из других отраслей), оказал существенное влияние на металлургическое производство. Второй важной характеристикой инвестиционной активности сейчас является существенный рост прямых иностранных инвестиций (ПИИ). Прежде всего иностранные инвесторы стимулируют рынок слияний и поглощений (МА), подчас даже перегрев его в отдельных отраслях, например в банковском секторе. Помимо этого, часто как раз иностранные инвесторы стимулируют инвестиционный импорт — ввоз импортного оборудования, что существенно обновляет основные фонды. Вместе с тем экспертные оценки указывают на то, что ныне до половины ПИИ представляют, по сути, реинвестиции — возвращение ранее выведенных отечественным бизнесом средств. Кстати, зачастую крупные финансово-промышленные группы и являются заказчиками импортного оборудования, например, для модернизации металлургических заводов, проводимой ведущими иностранными инжиниринговыми компаниями. В целом факты возврата капиталов и разогрев рынка МА иностранными инвесторами подчеркивают текущую тенденцию: страна из нетто-экспортера инвестиций (вывод капиталов) становится их нетто-импортером (возврат ранее выведенных и приток иностранных капиталов).
Ведущие компании все чаще стремятся выходить на внешние рынки заимствований, хотя прорыва по IPO в 2008 г., как предполагалось ранее, не будет. Скорее всего через IPO в наступившем году будет привлечено до $3 млрд., что составит до 9% от ожидаемого объема инвестиций в основной капитал (а за вычетом доли просто частных размещений под видом IPO будет еще раза в два меньше). Многие компании стремятся привлекать средства на внутреннем рынке, например, за счет допэмиссий и корпоративных облигаций. Пока что структура источников инвестирования не претерпела значительных изменений. По-прежнему более 60% идет за счет собственных средств. Наиболее вероятно, что в 2008 г. рост инвестиций замедлится, хотя и сохранит свои довольно высокие темпы — около 15%. Однако важно то, что в прошедшем году произошло качественное изменение — доля накопления основного капитала составила более четверти ВВП, утвердив тем самым инвестиционную направленность украинской экономики.
Основная проблема сейчас в ограниченности ресурсов для инвестирования — у большинства предприятий не хватает собственных средств. Уже в начале 2007 г. баланс сбережения — инвестиции достиг не просто негативной, но и достаточно значимой величины (-11% от ВВП), то есть и объем привлекаемых средств также становится ограниченным.
Все большим становится размежевание корпоративного сектора. Укрепляется средний бизнес, в гом числе за счет слияний и поглощений. Финансово-промышленные группы усиливают специализацию, борясь за доминантные позиции на рынках. На это рассчитывают и заходящие в Украину транснациональные корпорации, тогда как продолжение притока российского капитала больше обусловлено его диверсификацией. Наконец, все-таки развивается малый бизнес, несмотря на рост конкуренции со стороны иностранных инвесторов и среднего бизнеса.
Конкуренция растет, рынки насыщаются. Вот почему потенциальным инвесторам важно не ошибиться, выбирая те или иные предприятия, регионы, отрасли.
Виталий Коваленко, канд. экон. наук, руководитель аналитических проектов КГ Новая Концепция
УМЕНИЕ ПОЛУЧИТЬ
Если компания работает не на потребителя, то деньги для нее оказываются слишком дорогим ресурсом.
Проблему инвестиций можно обсуждать на разных уровнях. Можно и нужно говорить о недостатках законодательной базы, плохом инвестиционном климате в стране. Но часто полезно опуститься ниже и понять простую истину: если вы производите никому не нужный товар, то почему считаете, что у вас должны быть деньги? Кто вам за этот товар будет платить? Для компании, готовой работать на кого угодно, кроме потребителя, деньги оказываются слишком дорогим ресурсом. Если говорить об инвестиционной привлекательности компании вообще, то не стоит забывать, что это -интегральная характеристика, учитывающая перспективы развития, доходность инвестиций и уровень рисков. Оценка инвестиционной привлекательности компании — процесс во многом субъективный, хотя при этом и используются различные методики, сводящиеся к математическому анализу различных числовых показателей деятельности компании. В общем случае в процессе оценки учитываются несколько факторов, объединенных таким субъективным понятием, как привлекательность. Это привлекательность продукции (с чего мы начали этот разговор), информационная, кадровая, инновационная, финансовая, территориальная привлекательность. Все это принимает во внимание инвестор.
Привлекательность продукции для него определяется ее конкурентоспособностью на рынке, уровнем существующего и потенциального спроса, степенью диверсификации товара. Информационная привлекательность компании определяется в первую очередь ее имиджем, а также репутацией брендов, которыми она владеет. Ценность данной компоненты в инвестиционной привлекательности компании постоянно растет, поэтому мы говорим о ней сразу после продукта. Важность кадровой привлекательности не требует особых комментариев, тем более что в некоторых бизнесах качество менеджерской команды и профессионализм персонала интересуют инвестора прежде всего.
Инновационная привлекательность здесь названа потому, что без нее в современных условиях невозможно говорить об эффективности не только долгосрочных, но и среднесрочных инвестиций. Финансовая привлекательность компании для инвестора заключается в получении стабильного экономического эффекта от финансово-хозяйственной деятельности. Если этот эффект нестабилен, то появляется дополнительный риск, чего инвесторы очень не любят. Территориальная привлекательность в ряде случаев может выступить решающим фактором при выборе. Остальные показатели можно подтянуть, но если завод расположен в неудачном месте, то перенести его невозможно.
Кроме того, давайте не забывать и о том, что привлечение инвестиций — обычная торговая сделка. Товаром в ней выступает компания или бизнес-проект, а покупателем — инвестор, поэтому к сделке товар должен быть соответствующим образом подготовлен. Должны быть получены результаты необходимых независимых маркетинговых исследований, качество корпоративного управления и учета не должно завышать уровень управленческого риска, а юридические аспекты деятельности предприятия не вызывать вопросов. Кроме того, желательно провести рекламную и PR-кампании, работающие на сделку. Все эти вещи микроэкономического уровня, но и они способствуют существенному повышению инвестиционной привлекательности компании.
Закончить хотелось бы тем, с чего начали: главная компонента инвестиционной привлекательности -востребованный товар. Не зря же часто объектом покупки является просто бренд, то есть совокупность ощущений, сложившаяся в умах потребителей в отношении конкретного товара.
Сергей Гусев
СТРОИТЕЛЬСТВО И НЕДВИЖИМОСТЬ
Главной особенностью отрасли является очень большой неудовлетворенный спрос, особенно в сегменте коммерческой недвижимости. Это и привлекает в отрасль не только все новых игроков, но и инвесторов. Совокупно, начиная с 2005 г., до четверти инвестиций в отрасль — иностранные. Главные риски в отрасли привязаны к изменению цен на сырье и административным процедурам. Рост цен на сырье связан с отставанием развития производства стройматериалов от строительства. Административные риски зависят от непрозрачности разрешительных процедур, землеотвода и частного пересмотра местными властями своих решений по землеотводу.
В целом, общий риск отрасли довольно высокий, но столь же высоки и потенциальные доходы. Кроме того, ситуация в отрасли зависит от перспектив начала масштабных инфраструктурных проектов (например, строительства автодорог). Рост жилищного строительства за первые три квартала 2007 г. составил 21,5%, при этом доля строительства в городах выросла до 74,5%. Рентабельность строительства жилья в столице достигает 70-80%. До половины новостроек покупается с привлечением банковских кредитов. Спекулятивная доля на столичном рынке жилья сократилась с 20-30% в 2005-2006 гг. до нынешних 5-10%. В нежилом строительстве в 2007 г. значительно (на 12%) сокращены работы по строительству предприятий энергетики и промышленности, а также трубопроводов, линий связи и электропередач (на 11%). Но увеличился объем дорожного строительства (на 22%), а также растет строительство торговых площадей. Весьма перспективным является создание объектов логистики, в том числе для последующей их сдачи в аренду. В подобные проекты лизинговая компания Имморент Украина в прошлом году вложила $11 млн., а в наступившем добавит еще $44 млн. Цены на продажу относительно небольших мощностей в отрасли не были завышены. Так, контрольный пакет Броварского завода строительных конструкций ушел за $6 млн., а сделку по покупке контрольного пакета ОАО Днепроспецстрой оценивали вообще в $1 млн. За 5,6 млн. грн. ТММ приобрела у государства контрольный пакет ялтинской компании Таврида-Плаза.
Плотно связан со строительством сектор операций с недвижимостью, быстрорастущий и привлекательный для инвесторов. В период 2005-2006 гг. особую активность на нем проявили иностранные инвесторы, вложив $1 млрд. и сильно разогрев рынок (в 2007 г. приток иностранных инвестиций уже значительно сократился). К примеру, ирландская Quinn Group за контрольный пакет столичного бизнес-центра Леонардо уплатила $80 млн., а за универмаг Украина -$59 млн. За контрольный пакет столичного торгового центра Пирамида инвесторы с британской пропиской выложили $25 млн. Несколько дешевле оценивались торговые центры на столичных окраинах: контрольный пакет Квадрата на ул. Гната Юры продан за $8 млн., а универмаг Дарница — за $4 млн. Минувший год увеличил долю крупных покупателей. Так, британская London Regional Properties заплатила за Глобус в центре Киева около $200 млн. и за бизнес-центр Подол Плаза -$50 млн. ИПГ Евразия-Украина (близка к банку Туран Алем) купила два бизнес-центра: Айсберг за $150 млн. и Амбассадор-2 за $55 млн. Шведская Heritage Properties International выложила за 55% ЗАО Мандарин Плаза (бизнес-центр Парус и торгово-офисный центр Мандарин Плаза) не менее $500 млн. Объемы новых инвестпроектов 2008-2009 гг. будут не менее значительными. Это можно заметить на примере проектов девелоперской компании DEOL Partners, которая планирует привлечь около $463 млн. в девелопмент офисно-гостиничного центра Kyiv Airport City в Борисполе и $488 млн. в торгово-развлека-тельный центр Mall of Ukraine недалеко от Киева. Ведущие украинские девелоперы привлекают средства на фондовых рынках. Первопроходцем здесь стала компания XXI Век. Холдинг ТКС в середине текущего года проведет заем через кредитные ноты на $50 млн. A Kyiv Donbas Development Group уже привлекла на IPO в Лондоне $130 млн.
ФИНАСОВЫЕ УСЛУГИ
Сектор финансовых услуг характеризуется бурным ростом и приходом крупных иностранных инвесторов. Привлекательность рынка сохранится еще на несколько лет. Основными рисками являются сокращение роста внутреннего спроса и возможности трансграничного управления финансами игроками после вступления Украины в ВТО. К началу 2008 г. сумма депозитов в банках выросла до рекордных 280 млрд. грн., а сумма кредитов увеличилась почти до $427 млрд. Таким образом, разрыв между кредитами и депозитами составил $29 млрд., что может служить сигналом возможного кризиса ликвидности украинской банковской системы. Причем якобы завышенное кредитование физических лиц здесь ни при чем: наблюдается превышение на $1,8 млрд. депозитов физлиц над кредитами.
Проблемы с ликвидностью (если таковые возникнут) будут обусловлены исключительно чрезмерным кредитованием корпоративного сектора, часто ввиду непонимания перегрева (в том числе и инвестиционного) в некоторых отраслях. Избежать кризиса ликвидности, с мягкой посадкой можно будет в случае привлечения банками с теперь уже зарубежными корнями более дешевых ресурсов у своих материнских групп в Западной Европе.
Стоит отметить и некоторый перегрев в самой банковской системе. Темпы прироста инвестиций в финансовые услуги за три квартала 2007 г. превысили 60%, большей частью за счет иностранных вложений. Даже относительно небольшие банки в минувшем году покупались иностранцами со значительным мультипликатором — подчас за 3,5 капитала банка.
По состоянию на конец 2007 г. капитал в банковской системе Украины распределялся таким образом: до 37% уже принадлежит крупным иностранным финансовым группам или находится на этапе поглощения; 32% — украинским финансово-промышленным группам; свыше 6% — российским группам; почти 8% находятся под контролем украинского государства. Оставшиеся 17% — потенциальные объекты для поглощений и вхождения затем в первые три категории. Скорее всего уже к концу 2008 г. до половины банковской системы страны будет контролироваться иностранным капиталом.
Сейчас почти любой из еще не купленных банков первой двадцатки (например Правэкс) является потенциальным объектом для поглощения. Вместе с тем есть пока еще и сильные украинские региональные банки, рассматривающие варианты географической экспансии через приобретение местных игроков.
Волна слияний и поглощений сказалась и на страховом рынке. В результате таких сделок на страховом рынке усилилось иностранное влияние — австрийское (Vienna Insurance, Generali, Wiener Stad-tische), российское (Росгосстрах, РЕСО-Гарантия, Альфа-Банк, Русский Стандарт), французское (BNP Paribas), бельгийско-голландское (Fortis, TBIH), немецкое (Allianz) и др. Среди услуг стоит выделить значительный рост автострахования, доля которого в классическом страховании составляет уже 50-60%. В абсолютном выражении это 2,5-3 млрд. грн. к концу 2007 г. У ряда ведущих компаний уже в 2007 г. рост по КАСКО составил 150-170%. При этом все же имеет место убыточность, часто ввиду несбалансированного портфеля.
На этом рынке уже выстраиваются альянсы страховых компаний и автопроизводителей: Дженерали Гарант и УкрАвто или ПРОВІДНА и КИА Моторс Украина. Часто проводится комплексное обслуживание корпоративных клиентов (банков, торговых сетей, производителей). В прочих финансовых услугах стоит отметить значительный рост инвестиционных посредников, прежде всего компаний по управлению активами и институтов совместного инвестирования. Их рост продолжится в обозримом будущем. Еще одно интересное направление — развитие финансовой биржевой торговли. Так, проводится скупка акций Украинской межбанковской валютной биржи с целью создания на ее базе активной фондовой площадки. При этом фондовый рынок, прежде всего ПФТС, активно и поступательно растет несмотря на политические передряги в стране. Тем не менее перегрев в финансовой системе, предпосылки для кризиса ликвидности, растущая концентрация с приходом зарубежных групп не позволяют рассматривать финансовый сектор в числе лучших направлений для инвестирования.